市场还未从华夏的大雷中缓过来，又一家千亿房企—禹洲集团2020年业绩暴雷，让投资人猝不及防。去年狄仁杰写过禹洲集团，主要关注其通过大额债券融资加杠杆，高价拿地，以期实现千亿，甚至更高销售目标，激进扩张的信用风险。

不久前，禹洲集团境内发债主体—禹洲鸿图在年报季突然宣布更换年审会计师事务所，狄仁杰感到有些不安。

果然，禹洲集团最近公告业绩暴大雷了，穆迪将公司主体评级由“Ba3”下调至“B1”，评级展望由“稳定”调整至“负面”。

2020年，公司的年度归母利润1.17亿元，而去年同期是36.06亿元，同比大幅降低97%。

2020年上半年，公司营业收入141.61亿元，而2020年整年却只有104.12亿元，原因可能是2020年上半年，公司为保持业绩的稳定性，将部分未达到确认收入条件的项目，提前确认收入了，却没通过年审会计师的审核，报表盈利操控失败。

而对于年度业绩暴雷，公司给了两个解释：

其一：受疫情的不利影响，部分项目开发和交付进度不及预期，导致收入及利润递延确认;

其二：公司毛利率降低，主要是因为国家房地产调控措施，导致部分项目的售价低于预期。

对于问题一，由于房地产行业的特性，递延确认收入不影响现金流，而且房企对收入确认也有较大的操作空间，所以从信用的角度出发，整体影响不大。但是公司2020年业绩暴雷远超预期，导致评级被下调，可能会影响投资人的信心，甚至会提升公司的融资难度和融资成本，造成恶性循环。公司近年来存货周转率持续下降，为收入递延确认埋下了隐患。

对于问题二，主要是公司激进扩张，高价拿地的后遗症。

截至2020年末，公司土储总规模2310万方，平均楼面价6876元/平米，主要位于海西(15.5%)、长三角(40.0%)以及环渤海区域(20.9%)。

2020年，公司通过收并购和招拍挂的方式拿地285万方，主要位于一、二线城市，平均楼面价1.19万元/平米，除此之外，公司还在深圳、珠海以及惠州获得三个旧改项目，预计总建面90万方，耗资近80亿元。公司2020年拿地层级相对提高，但是价格也偏高。

根据公司的盈利预警补充公告，截至2020年末，公司总有息债务639亿元，而截至2020年末，集团美元债规模近400亿元，境内发债子公司债券和ABS规模105.5亿元，集团和境内子公司债券规模合计超500亿元，占有息债务规模比例近八成，公司融资结构在主流地产之中实属罕见。

公司银行借款占比过低，再叠加公司业绩暴雷，毛利率急剧下滑，侧面反映出公司拿地存在较大的问题。

禹洲集团境外主体评级被下调，且评级展望负面，若其债券后续融资不畅，可能会爆发信用违约风险。

公司业绩预警发布后，今日股价暴跌14.44%，境内小公募债“19禹洲02”二级成交行权收益率也骤升至20%附近，但是成交量不大(成交不到1万手)。

从公司债券久期特征来看，禹洲美元债的久期整体较长，境内债的久期相对较短，而公司2020年总口径销售额(包括合联营企业)首次突破千亿元，至少目前销售还算可以，部分抄底投资人可能认为，公司流动性风险短期可控。

最近，禹州境内小公募债“19禹洲01”面临回售，规模20亿元，投资人基本都选择回售，禹洲决定将该期债券进行转售，说明了禹洲目前的现金流确实吃紧。按照禹洲存续债券目前的估值，禹洲债券转售可能要面临FL一样的困境—要么转售失败，要么成本极高。

有老司机抱怨：“禹洲这个雷太出人意料了!”

有老司机说：“禹洲已经利空出尽了，赶紧抄底!”

也有老司机提示：“禹洲需要实质性的利好，才能提振投资人的信心。”