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区域票据利率分析

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票据利率是商业汇票的价格,是我国利率市场化起步最早、市场化发展程度较高的市场利率之一,在货币市场一定程度上起到基准利率的作用。本文在对票据利率基本情况进行介绍的基础上,对区域票据利率其中包括长三角、珠三角、环渤海、中西部地区的直贴利率和转

票据利率是商业汇票的价格,是我国利率市场化起步最早、市场化发展程度较高的市场利率之一,在货币市场一定程度上起到基准利率的作用。本文在对票据利率基本情况进行介绍的基础上,对区域票据利率其中包括长三角、珠三角、环渤海、中西部地区的直贴利率和转贴现利率进行对比分析。分析票据业务经营情况与票据利率之间的关系,总结票据利率运行走势,明确发展现状和不足,最后给出建议。

一、票据利率概况

(一)票据利率基本情况

票据利率按照贴现类型的不同分为贴现利率、转贴现利率和回购利率。其中,回购业务反映了票据的资金属性,同业拆借是银行同业之间的短期、临时性资金融通,二者业务性质相似,回购利率与同业拆借利率之间的契合度高。转贴现业务既反映了票据的资金属性又反映了信贷属性,与同业拆借利率的契合度不如回购利率那么高。贴现业务和承兑业务集中体现了票据的信贷属性,贴现利率与贷款利率之间的相关性较高。

票据利率受供需关系的影响与常识上相反。当票据供不应求,买入票据的需求者更多,说明市场上提供资金者众多,市场上资金充沛,票据价格下降,即票据利率下降;当票据供过于求,说明市场对资金需求量大,资金短缺,票据价格相应上升,即票据利率上升。

受信贷规模与资金规模,以及央行政策的影响,票据利率总体有所下降,2019年票据贴现、转贴现加权平均利率分别为2.9%、2.54%,均较上年大幅下降,下降了将近两个百分点。2019年全年票据利率整体下行,主要受到以下四方面的影响。一是由于资金面整体相对宽松;二是由于票据融资利率低于一般贷款利率;三是由于商业银行使用票据调节信贷额度和面临一定考核;四是市场化的票据利率需要尽快建立理性机制和遵循票据市场规律。

(二)区域票据利率的概念及划分

非金融机构类企业或符合贴现要求的主体向银行、财务公司办理贴现为直贴。票据直贴利率依据央行制定的再贴现利率、同档次的流动贷款利率、近期银行同业拆解市场利率和当地票据市场运作的利率情况等进行制定,因地区票据发展状况的不同,不同地区的票据利率也存在一定差异。

我国票据直贴利率按区域划分为:长三角、珠三角、环渤海和中西部票据直贴利率。长三角是以上海为龙头的江苏、浙江经济带,包括上海、南京、苏州、无锡等三十四座城市,是中国经济发展速度最快、经济总量规模最大、最具有发展潜力的经济板块。长三角票据直贴利率反映的是经济发达区域的票据利率状况,其市场化程度更高。珠三角位于广东省中南部,包括广州、佛山、深圳、东莞等九个城市,是改革开放的前沿,珠三角票据直贴利率反映珠三角的票据利率,一定程度上反映其经济发展状况。环渤海地区也称环渤海经济圈,包括京津冀、辽东半岛、山东半岛等地区,是我国北方较为发达的地区,环渤海票据直贴利率反映环渤海地区的票据市场运行状况。中西部地区是我国中部和西部地区的总称,包括河北、山西、云南、青海等22个省(市、区),其经济发展水平相对较低,且内部差异大,中西部票据直贴利率一定程度反映这些地区的经济状况和票据市场运行状况。

二、各区域票据利率情况

(一)票据利率影响因素

票据市场利率的形成受多种因素的影响,包括宏观经济状况、信贷规模、资金状况、市场流动性、企业出票意愿、银行交易意愿、监管政策等多个因素。一般认为票据市场价格形成的基本逻辑是供求关系决定票据市场的价格,交易动机决定供求关系。

(1)资金状况

票据具有资金属性,是指其作为一种金融资产,在市场和银行间流通,具有流动性,票据利率会受资金状况的影响。从宏观层面来看,当货币当局实施宽松的货币政策,新增货币发行量、定向降准、在公开市场进行逆回购等政策将向市场注入流动性,大大提高市场资金的充裕程度。在此背景下,市场上资金的供给者增加,资金充裕,对票据资产买入需求增加,票据利率受此影响相应下降。反之,当货币当局实施从紧的货币政策,收缩市场流动性,票据市场利率相应上升。从微观层面来说,主要涉及具体的参与主体,参与主体的即期资金面情况将对票据的供求产生影响,进而影响票据利率。商业银行是目前票据市场的主要参与主体,其参与票据业务的资金主要来源于商业银行内部资金和同业拆借资金。当商业银行内部资金使用成本过高,银行会转而通过同业拆借或回购业务进行资金融资。同业拆借利率、同业存放利率等会影响商业银行的资金使用成本,从而影响票据价格。市场上资金越充裕,资金使用价格低,票据利率也更低,票据利率与资金价格呈正向关系。

(2)信贷规模

由于票据的直贴和转贴现买入均纳入银行信贷规模,使得票据具有信贷属性,因此银行信贷规模的变化是影响票据利率的重要因素。通常影响信贷规模变化的考核指标有五个,分别为:合意贷款指标、资本充足率指标、存贷比指标(某些地区)、借同业资金比例指标、中长期贷款比例指标。在满足监管指标要求,信贷额度较多的情况下,银行会提升票据业务的规模占用,加大票据贷款投放,从而推动票据利率下行。特别是在优质资产荒、信贷投放不足的情况下,银行为了及时占用信贷规模,会加大购入票据以防规模闲置,造成资源浪费。反之,当信贷规模不足时,商业银行卖出票据释放信贷规模,推动票据利率上行。信贷规模越宽松,票据利率越低,信贷规模越紧张,票据利率越高,二者呈反向关系。

(3)利润追求

商业银行经营应遵循安全性、流动性、盈利性的统一,其中盈利性是商业银行最终目标。随着票据市场的壮大,票据业务在商业银行经营中的地位随之上升,通过票据交易获利成为商业银行一项收入来源。当票据交易存在利润空间,在盈利性的驱使下,商业银行会通过买卖票据进行套利。这将影响票据市场的供求状况,进而对票据价格即票据利率产生影响。由于票据利率是一个市场化的利率,各参与主体由于自身实力、信用等级等不同,在票据定价上存在一定的差异。因此,如何与同级别机构进行博弈,以实现自身利润最大化是在票据定价过程中应该考虑的重要因素,对票据价格的短期波动有重要影响。

(二)票据业务经营情况与票据利率的关系

直贴业务与一般贷款业务非常相似,都将直接导致信贷规模的增加,因此直贴利率更能反映信贷的宽松状况;回购业务不会导致信贷规模的变化,是一种资金业务,回购利率更能反映资金面的情况;转贴现业务介于二者中间,既与信贷有关,也涉及资金。

区域票据利率分析

图1 北京市银、商票贴现及利率情况
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图2 江苏省银、商票贴现及利率情况
区域票据利率分析

图3 广东省银、商票贴现及利率情况
区域票据利率分析

图4 江西省银、商票贴现及利率情况

数据来源:中国人民银行《区域金融报告》

从环渤海、长三角、珠三角、中西部地区选取北京市、江苏省、广东省、江西省作为代表,通过其银票、商票贴现发生额和相应利率来分析不同地区票据业务经营情况与票据利率之间的关系。

由图1至4可知,以上四个省市2015年与2016年银行承兑汇票贴现发生额都处于较高体量,银票年平均利率处于与往年相比的较低水平。银行大量贴现票据,说明银行资金较为充裕,信贷额度充足,能够满足大多数贴现要求,由此也推动贴现利率的下降。在2011年,四个省市的银票年平均利率上凸明显,均处于较高水平,与之对应的是较低的银票贴现发生额,结合当时金融市场上出现的资金紧张现象,可知银行资金紧缺。银行资金的宽松紧缺与否一定程度上都能够在银票的贴现发生额中得到体现,相应地,票据利率也随着作出反应。总体而言,商票年平均利率均位于银票年平均利率之上,商业承兑汇票背靠商业信用,与银行信用相比风险更高,商票贴现利率更高也合乎情理。商票的贴现发生额远远低于银票贴现发生额,其中,江西省的商票贴现发生额尤其低,由此推测中西部地区的商票发展更为滞后,商票没有充分发挥作用。

(三)不同区域票据利率差异比较

区域票据利率分析

图5 分地区票据直贴利率和转贴利率

数据来源:Wind数据库

图5以长三角直贴利率为基准,长三角直贴利率对应右边横轴,左边横轴对应珠三角、环渤海、中西部地区直贴利率与长三角直贴利率的利差(bp),还包括票据转贴利率与长三角直贴利率之间的利差。

从图中可知,在2010-2012年间,各区域的票据直贴利率几乎重合,其中2011年末,各地直贴利率在高位震荡,最高直逼11%。与此同时,票据转贴与各地之间的直贴利差达到最大值,相差近200个基点,直贴利率远高于转贴利率,银行收益可观,也说明市场上资金紧缺。在2012年,珠三角直贴利率明显高于长三角、环渤海、中西部三地,2013年受“钱荒”影响,票据直贴利率波动较大,其他三个地区与长三角的利差也显示出较大的波动。自2014年开始,在随后5年之中,各地票据直贴利率维持在一个较低水平,且环渤海、中西部、珠三角地区与长三角地区之间的直贴利差保持平稳,几乎无波动,利差在20个基点以下,各地差别不大,说明全国的直贴利率几乎处于同一水平。不同区域的票据直贴利率总体呈现为环渤海地区最高,中西部和珠三角紧随其后,长三角地区的直贴利率最低。

票据转贴利率总体低于各地直贴利率,银行赚取的利差较大,在2011年左右差额都处于较高状态,最高达200个基点。这符合银行运转逻辑,银行受盈利性驱使,有动力办理直贴业务,于急需资金的贴现主体而言,缓解了其现金流紧张状况,于银行而言,能够赚取利差,达到双赢局面。

三、票据利率运行发展情况

(一)票据利率运行走势、特征

(1)票据利率与相关利率联系紧密且阶梯有序

对于商业银行来说,票据业务与货币市场短期资金业务、债券业务和贷款业务形成梯次有序且相对稳定的利率阶梯。一般情况下,贷款业务利率最高,其次是票据业务,再次是国债和金融债等债券业务,最后是短期货币市场资金业务。一般而言,票据利率高于同业拆借利率,因同业拆借利率只涉及金融机构同业,而票据利率涉及出票企业、承兑行等多个主体,风险高于单纯的金融机构信用风险。

(2)票据利率资金化特征愈加明显

票据利率与银行间同业拆借利率和债券回购利率等短期货币市场资金利率在运行趋势上的契合程度越来越高,尤其是近几年来,票据业务的资金化趋势愈加明显。例如,在2011年央行实行从紧的货币政策时,票据利率一路高歌,最高利率直达12%,后续持续高于贷款利率。而从2019年以来,特别是2020年初受新冠疫情影响,央行通过公开市场逆回购操作、增加再贷款再贴现专用额度等措施向市场投放资金,释放大量流动性,票据利率持续走低,已接近银行间同业拆借利率和债券回购利率。因此,票据业务对于商业银行和金融体系传导货币政策发挥了重要作用,且能够成为经济发展和金融体系的趋势性指标。

(3)票据利差呈现趋势性收窄

随着票据电子化、信息化的不断发展,地域间的价格不透明、不对称逐步消除,即使存在地域票据价格偏离的现象,最终也会趋于一致。同时,伴随着利率市场化进程的不断加速和票据运作资金化态势的不断显现,各经营机构发现盈利机会,对票据产品的定位由单纯的规模调节工具向资产负债管理和盈利创收工具转变。票据市场各经营机构更加注重交易获利的经营理念,票据周转速度加快。激烈的同业竞争也使得近两年来票据转贴现买卖利差和票据回购利差水平不断缩窄,票据整体利差呈现趋势性减小。

(二)票据利率发展现状和不足

(1)票据利率的短期调整受参与主体运作方式影响较大

一般来说,票据利率等于Shibor(3M)加上加成利率,加成利率与每个金融主体的成本、风险、获利期望值相关。随着票据业务运作多样化和灵活性的提升,各参与主体在进行票据资金化运作的过程中不限于参考同业拆借利率,也可能会采取其他货币市场利率作为票据定价基础利率。因此,短期的票据利率调整往往取决于市场主要参与主体票据运作模式和运作方式所产生的利率定价的影响,如目前市场上部分运用资金错配特别是过度错配进行的票据业务,其短期资金的集中到期会对票据利率调整产生较为明显的影响。

(2)未构建完备的票据价格指数体系

票据价格指数用于衡量票据利率的波动情况,对于市场参与者、监管部门以及研究机构都有重要意义。目前的票据价格指数都存在一定局限性。

当前市场已经存在的票据价格指数主要有长三角票据贴现价格指数和工银票据价格指数。长三角票据贴现价格指数是根据长三角样本金融机构最近两周买入全部贴现票据的加权平均利率计算而来,并接受当地人民银行和监管机构的监督,因此其代表性和公信性较高,不足之处是只能代表区域性的票据市场情况。

工银票据价格指数是由工商银行票据营业部收集全国重点金融机构样本报送的交易价格统计计算得出,具备全国性和代表性,但由于没有监管部门的监督,样本机构的报价未必是本机构的加权平均利率,其公信性稍显不足。

上海票交所在2018年和2019年分别推出国股银票转贴现和城商银票转贴现收益率曲线,国股银票转贴现收益率曲线有效填补了票据市场在定价估值领域的空白,城商银票转贴现收益率曲线可作为中小银行承兑票据的一条基准利率曲线。票交所价格指数局限性在于,只有国股和城商收益率曲线,缺乏其他品类如农商行收益率曲线以及全市场收益率曲线。

四、发展建议

(一)建立全国统一的票据利率报价系统

2019年12月,上海票据交易所发布了“城商银票转贴现收益率曲线”,该曲线的设计选择了城商行承兑票据中信用等级最高的“城商承兑、国股贴现”票据纳入样本选取范围,其中城商行的选取根据第三方主体评级、市场调研以及专项指标(主要为价格指标)进行综合打分确定。央行可以在票交所公布的转贴现利率基础上,属于流动性再贴利率的在曲线上加点,属于信贷性再贴利率的在曲线上减点。设置3个月、6个月、9个月等再贴利率,浮动确定再贴现利率。根据再贴现票据的风险、机构类型,期限、执行不同档次的再贴现利率,建立实施有差别、多档的再贴现利率体系。

票交所可在国股和城商线构建方法基础上,继续向市场推出农村金融机构、财务公司、商票等其他等级信用主体的转贴现交易收益率曲线和贴现收益率曲线,从而构建起完整的票据收益率曲线族。

(二)构建互联网票据信息平台,促进票据信息区域共享

通过将票据链中票据业务和产品的流转信息进行整合和互通,串联起票据市场主要参与主体的票据业务活动信息,并将票据市场和业务的参与主体信息纳入信息平台之中,对客户管理和业务需求等进行进一步的挖掘。以信息类、交易类、操作类等服务模式为基础,通过专业化或综合化的票据增值服务,拓展票据业务的盈利空间。让信息共享削弱地域间价格不透明、不对称现象,使票据价格偏离现象得到调整,促进地域间票据价格的一致。

作者:江西财经大学在读硕士研究生 梁琼琼

研究方向:票据经营与管理

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