农历春节即将到来，在此之前我们见证了2021年12月份票据利率创纪录下跌，使得票据市场从业人员直呼“这个利率简直了”。2022年票据利率还会出现见证历史的时刻吗?

于是乎，我想要么就来个票据利率走势大猜想，当然，这个猜想并不是天马行空，而是基于历史数据研判进行一系列的推演，并不一定准确，仅供参考。

首先，我们把2015年至今的每一年足年国股利率走势放到一张图中(图1)，可以发现票据利率第一季度高于第二季度的年份有6个，分别为：2015、2016、2018、2019、2020、2021，其中2017年虽然不太符合这个规律，但第一季度的利率仍是走高的。因此，从概率角度，2022年票据利率走势我们可以做第一个猜想：第一季度会呈现上涨态势，并于第二季度出现明显回落。

从图1还可以发现一个规律：6月份票据利率会短期走高，随后7月份大概会回落。除了2020年7月初短暂下跌，随后一路走高。由此，我们可以做第二个猜想：今年6月份票据利率会短期冲高，并在7月份回落。

简单地找完规律之后，我们再来分析2017年票据走势为何“特立独行”。

首先，2017年国内经济稳中向好、好于预期，经济活力、动力和潜力不断释放，稳定性、协调性和可持续性明显增强，票据利率得到宏观经济面支撑，全年维持高位运行。

其次，2017年国内金融体系内部去杠杆进程推进，一些金融机构出售债券以应对流动性风险和监管要求，同时信用风险溢价上升，国债收益率整体上行，支撑票据利率。

最后，2017年美联储三次加息，国内中期借贷利率上调三次共25BP，同业存单发行利率及Shibor利率同样跟随上行，票据利率受到支撑。

从图1中还可以看到每年9、10两个月份票据利率基本上维持窄幅震荡，如果从交易的角度，则并没有太大的操作空间。由此，我们可以做第三个猜想：今年9、10两个月票据利率大概率会震荡运行。

全年最后两个月的规律并不太明显，但有个基本逻辑线条，就是对全年经济和下一年经济的总结和预判。如果全年经济基本向好，且对下一年经济预期较好的情况下，票据利率则会呈现小幅震荡上行。但如果预期都比较差，且经济下行压力增大的情况下，票据利率则会出现较为明显的下行。

那么今年的宏观经济情形如何呢?我们在此前国内宏观和国际宏观两篇文章做了详细分析。但本篇需要作一些预期调整：

1、关于国内货币政策，上一篇文中明确分析了国内1年期LPR至少再下降5BP，5年期LPR才会下降5BP。2022年最新一期贷款市场报价利率(LPR)显示，其中1年期LPR为3.7%，5年期LPR为4.6%，对比此前分别下调10个和5个基准点，长短LPR降幅与我们此前预期吻合。

2、关于中美利差的预判，上一篇文中预期中美利差带来的中国货币政策缓冲期可能长达12个月，但因美联储货币政策调整及国内货币政策调整，这个缓冲期可能会缩短。

3、关于美联储货币政策，此前预判美联储在今年加息的次数最多不超过3次，而最新一期的美联储利率决议显示今年加息次数可能多达4次并且伴随缩表，这比我们此前的预期更为鹰派。

从图2 可以看出8年中美利差极限低值大概在25-50BP区间，而当前中美利差仅有90BP左右，所以中美利差最大可承受美联储3次加息，且前提是国内不再进一步降息。所以，乐观估计今年9月份美联储第三次加息后，国内相应的利率可能会跟随上行。从这个角度，市场利率上行会支撑票据利率，但票据利率还会受到信贷影响。由此，我们可以做第四个猜想：今年10月份国内市场利率可能跟随美联储加息开始回升，票据利率可能会震荡上行，并持续到11月份，但超过3.5%的可能性不大。如果12月份信贷规模正常的情况下，票据利率可能会进一步上行;反之，票据利率可能会回落，但幅度不会太大。

说完四个猜想后，读者可能会有两个疑问：

1、为何中美利差不能为负值，或者更低呢?

2、国内市场利率一定会跟随美联储货币政策吗?

对此我们可以一并解读。中美利差是决定外资进入中国市场的重要因素。国际资本是逐利的，它不是福利机构，可以试想一下，如果美国市场利率高于中国(中美利差为负值)，那它必然会往利率高的国家流动。所以会导致资本外流，进而会导致人民币汇率贬值，对国内资产价格产生影响。因此，中美利差维持在正值且高于25BP是相对安全的边界。如果美联储今年加息4次，而国内货币政策不跟随，那结果就是中美利差进入负值边界。所以，国内利率市场可能不会同步跟随，但一定会迟滞性跟随。不过中美利差的影响因素很多且复杂，我们这里只抓住一条主线进行分析。