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华夏幸福违约

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华夏幸福基业股份有限公司(以下简称“华夏幸福”或“公司”)成立于1993年5月28日,注册资本391372.03万元,位于河北省廊坊市固安县。

公司第一大股东为华夏幸福基业控股股份公司,持股比例为23.87%。截至2021年3月。公司累计发行债券35只,目前存续17只,存续债券余额为324.3亿元。其中“20华夏幸福MTN001”为一般中期票据,因公司未能按期足额偿付利息0.55亿元,构成实质性违约,同时触发交叉违约保护条款。

华夏幸福违约

华夏幸福基业股份有限公司主营业务收入主要由城市地产开发,产业发展服务,土地整理,基础设施建设,物业管理服务,综合服务,酒店俱乐部,其他业务构成。2019年,城市地产开发收入为667.44亿元,占全年主营业务收入的63.44%;产业发展服务收入为274.05亿元,占全年主营业务收入的26.05%;土地整理收入为59.67亿元,占全年主营业务收入的5.67%。

华夏幸福基业股份有限公司2019年全年主营业务收入为1052.1亿元,毛利率为43.68亿元。毛利率较上年增长2.06个百分点,主要受城市地产开发,产业发展服务,土地整理的影响。其中,城市地产开发,产业发展服务毛利率分别为32.89%,84.63%,较上年分别增长3.16,7.31个百分点;土地整理毛利率为6.49%,较上年减少了6.24个百分点。

2017年8月14日,中诚信国际首次给予华夏幸福基业股份有限公司主体评级AAA,原因是公司在产业新城布局及规模上有优势,销售业绩快速增长,融资渠道畅通。2021年1月29日中诚信国际下调华夏幸福评级AA+,原因为新冠疫情叠加环京地区房地产调控政策严厉导致公司销售金额及回款同比下滑,经营业绩承压,财务状况恶化。2021年2月3日,中诚信国际下调华夏幸福评级为A。

2021年2月20日,中诚信国际下调华夏幸福评级为B,原因为债务集中兑付压力大。2021年3月1日,中诚信国际下调华夏幸福评级为C。

华夏幸福违约原因与事件进程

华夏幸福业务模式新,区域性政策收紧,销售业绩下滑。华夏幸福不同于传统房地产公司,创新了产业新城开发PPP模式,主要特点有“自我造血”,不需要政府担保兜底,以合作区域未来新增财政收入作为社会资本的回报来源。该模式项目周期长,前期资金投入高,对政府应收账款大。2016年以前华夏幸福的新业务模式在京津冀地区取得成功,销售回款比率高达90%以上。但2017年开始的环京地区限购政策,导致该区域房价持续下滑,销售量也大幅减少,回款率降低。雄安地区竞得土地集体回收也对公司经营带来不利影响。华夏幸福区域布局较为集中,尽管近三年开始向其他区域发展,京津冀地区仍为销售贡献的主要区域。区域性政策变动及新业务模式的弊端都给公司的销售带来了不利影响。

触及三道红线,流动负债占比高。2020 年 6 月底,公司扣除预收账款资产负债率 77.46%,净负债率 195.98%,现金短债比0.43,同时触及三道红线。2019年,2020年三季度流动负债分别占总负债的69.07%,71.42%,流动债务比较集中,债务结构不合理,短期内偿债压力较大。2019年,2020年三季度新增债务规模大,由借款收到的现金分别高达1044亿元,731.31亿元。2019年,2020年三季度公司利息支出增长迅速,减少了当期营业利润。截至 2021 年 3月底,公司对外担保713亿元,主要为控股子公司对外担保,或有债务负担较重。

扩张激进,管理粗放,华夏幸福再融资风险大。公司内部管理不精细,前期扩张只重视规模却忽视了效益,导致大量投资不能取得预期收益,项目质量参差不齐。2017年起,华夏幸福经营活动产生的现金流净额均为负值,2019年,2020年三季度分别为-318.19亿元,-250.73亿元。2017年华夏幸福新增项目达21个,扩张速度快。自2018年平安入股之后,华夏幸福对外扩张更为激进,且投资资金高度依赖于融资。同时,平安的投资也附带了业绩对赌协议,若华夏幸福当年净利润增长不及预期,将对平安进行现金补偿。2020年受新冠疫情影响,公司无法达成对赌协议的业绩目标。由于华夏幸福大股东不断被动减持,快要接近平安持股比例,达到险资不能控股房企的警戒线,2021年平安集团不再对华夏幸福的债务危机给予资金支持,同时机构评级下调至C级,未来也有大量债务到期,再融资更加困难。

思考与启示

华夏幸福产业地产的业务模式问题同协信远创,不再赘述。

警惕投资项目周期长,应收账款账龄长的发债主体。企业在销售额快速增长时可以迅速回笼资金,一旦销售放缓,有可能导致资金链紧张,投资款不能及时收回,从而减少现金的净流入,增加偿债压力。

警惕投资布局较为集中的发债主体。高度依赖于特定地区发展的企业很容易受到区域性政策的影响,导致盈利能力波动。一旦政策不利于企业发展,利润会大幅减少。企业应该积极转向其他区域发展,调整自身发展策略。

华夏幸福违约

风险提示

疫情下,华夏幸福公司经营风险增加,企业再融资困难加剧。

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