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美国票据市场

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继上篇他山之石系列:英国票据市场,今天为大家介绍美国票据市场。美国的银行承兑汇票市场起源于20世纪初,可谓是与英国银行承兑汇票市场同宗同源,均将银行承兑汇票主要用于国际贸易中的汇兑。

由于某些特殊原因,美国银行承兑汇票在20世纪70年代到80年代中期经历短暂的繁荣之后,快速衰弱直至20世纪初趋于消亡。这其中的内在逻辑是什么,对我国票据市场发展又有什么启示呢?

美国票据市场

一、美国票据市场兴起背景

20世纪初,美国的经济实力逐步超越英国,尤其是一次世界大战之后,毫无疑问地成为了世界头号强国。为了促进美国国际贸易的发展,顺便将纽约建成与伦敦媲美的国际金融中心,美国选择了复制英国银行承兑汇票发展的经验,于20世纪初开始推动发展银行承兑汇票市场。

与英国银行承兑汇票市场逐步发展成熟不一样,美国银行承兑汇票市场属于直接一步到位,集承兑、贴现、转贴现、再贴现的票据市场体系一开始就已经建立,这也为后续美国银行承兑汇票的发展埋下隐忧。

二、美联储支持下的早期发展阶段

虽然美国复制了一整套英国银行承兑汇票的制度,但美国并没有英国那样成熟的票据二级市场,票据二级市场对银行承兑汇票缺乏需求自然也就抑制银行承兑汇票的签发。为此,1913年成立的美联储出台了一系列的政策推动银行承兑汇票市场的发展:

(1)鼓励银行开展承兑汇票业务;(2)直接参与二级市场交易,有时甚至高于市场价买入银行承兑汇票以增加市场需求;(3)接受以银行承兑汇票为标的的再贴现申请;(4)与银行签订以银行承兑汇票为担保的回购协议;(5)为在联储开立账户的外国央行代理购买银行承兑汇票,同时为这些承兑汇票背书以免除违约风险。

某种程度上美联储成为美国银行承兑汇票主要需求方之一,1916年到1931年间,美联储平均持有超过总量三分之一的银行承兑汇票,间接影响的规模更高。在美联储一系列政策支持下,美国银行承兑汇票市场规模快速增长,1930年达到16亿美元,为美国贸易总额的近三分之一提供了融资。

三、“大萧条”后美联储退出阶段

1929-1933年的“大萧条”之后,美联储对银行承兑汇票态度出现重大变化,选择逐步退出银行承兑汇票市场,这导致二级市场银行承兑汇票的需求急剧萎缩,1940年银行承兑汇票市场规模下降至2亿美元左右。

二次世界大战之后,伴随着国际贸易逐步恢复,同时美联储重新开展银行承兑汇票回购,美国银行承兑汇票市场逐步恢复,市场规模在1960年前后恢复1930年的水平。

四、独特条线下快速发展阶段

20世纪70年代到80年代中期,美国银行承兑汇票市场迎来了爆发式的增长,市场余额从1970年的80亿美元增长到1984年6月的约820亿美元,增长了近10倍。促进这一时期美国银行承兑汇票市场快速增长的原因有:

(1)美国进出口贸易总额在这一时期实现了爆发式增长。美国进出口贸易总额由1970年的1110亿元增长至1984年的6913亿元,14年增长了6.2倍,年复合增速14.0%;加之这一时期美国进出口贸易中使用银行承兑汇票进行融资的比例也有所增长,两方面共同促进了美国银行承兑汇票市场规模快速增长。(2)布雷顿森林体系瓦解后,美元银行承兑汇票作为一种美元资产开始在全球范围被持有和交易,尤其是日本、韩国等新兴国家和我国台湾、香港地区,其中日本一度持有美元银行承兑汇票的60%。也是在这一时期,日本和台湾开始大力发展自己的银行承兑汇票市场。(3)美联储对银行承兑汇票仍一定的政策优惠,如美联储仍要代理外国央行购买银行承兑汇票,银行承兑汇票仍被用作贴现窗口的抵押品,银行在美联储规定的限额内持有的银行承兑汇票可以从存款准备金中豁免。

美国进出口贸易的增长为带来了美国银行承兑汇票供给的增加,而布雷顿森林体系瓦解导致全球持有美国银行承兑汇票需求大幅增加,供给和需求的同步增加带来了美国银行承兑汇票的快速发展,当然美联储对此也给与了一定的政策支持。

五、银行承兑汇票走向消亡阶段

从20世纪80年代中期开始,银行承兑汇票余额增长陷入停滞,1989年后之后快速下降,在2006年时趋于0。2012年,美联储停止了对银行承兑汇票余额的年度统计,美国银行承兑汇票退出历史舞台。

总结下来,美国银行承兑汇票消亡的原因主要有以下三点:

(1)国际贸易结算技术的进步。1973年,环球银行金融电信协会(SWIFT)成立,SWIFT的电子化系统大幅提高了国际贸易结算的可靠性,相比于银行承兑汇票,电汇、托收、信用证等电子化支付结算方式更加地便捷。越来越多跨国公司的建立和信息技术的进步使得国际贸易不再需要使用银行承兑汇票进行结算。(2)银行承兑汇票作为美元资产的功能减弱。20世纪70年代到80年代中期,美国银行承兑汇票之所以迎来爆发式的增长,源于全球对于美元资产的巨大需求。伴随欧洲美元市场的发展,欧洲美元作为美元资产的投融资便利性比银行承兑汇票更胜一筹,银行承兑汇票市场对全球市场参与者不再具有吸引力。(3)美联储支持银行承兑汇票的政策相继退出,1984年美联储停止了对银行承兑汇票的回购;1990年美联储对大额存单等非个人定期存款以及欧洲货币负债免除了存款准备金,银行承兑汇票在一定限额内免除存款准备金的相对优势消失。美国银行承兑汇票的政策红利消失。

六、总结与启示

美国基本是继承了英国银行承兑汇票的市场体系,上期我提到的启示依然适用。但美国银行承兑汇票的发展历程也有其独特的地方,也能给我们带来其他启示。

(一)靠政策催熟的票据市场具有脆弱性

纵观美国银行承兑汇票市场发展过程,美联储扮演着重要的角色,为促进银行承兑汇票市场发展,美联储采取了一系列措施,包括将银行承兑汇票作为其购买和贴现的主要资产之一,代理外国央行购买银行承兑汇票并为这些承兑汇票提供担保,豁免一定限额内银行承兑汇票的存款准备金要求等。这些措施虽然可以短期促进银行承兑汇票规模快速扩大,但在个过程中却并未形成一个成熟的市场,这造成美国银行承兑汇票的政策属性很强,一旦政策退出,市场规模马上下来了,反映出靠政策催熟的票据市场具有脆弱性。

反观中国当前的票据市场,政策属性同样非常之强,市场参与者单一,业务模式单一,中国的票据市场同样很脆弱。有时我在想,也许出台某项政策,或是某项政策退出,比如将票据移出信贷规模,是不是就会导致我国票据消亡。

(二)发挥票据的资产属性对票据市场长远发展有重要意义

20世纪70年代到80年代中期,美国银行承兑汇票之所以迎来爆发式的增长,源于全球对于美元资产的巨大需求,而此时的银行承兑汇票正式一个不错的美元资产。虽然美国银行承兑汇票爆发式的增长有一定的偶然性,但这也反映出:票据的供给与需求之间是相互影响并达到一种均衡状态,如果没有需求的增长,票据的供给自然也将低迷。某种程度而言,我国票据市场其实是一个需求决定供给的市场,当前票据的需求主要来自于银行的信贷需求,其增速相对有限的且受政策影响波动很大。我认为,发挥票据的资产属性,引导各类投资者将票据纳入其资产配置对票据市场的长远发展具有重要意义。

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