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信用资质下滑,评级却被上调!

每日一贴 债市狄仁杰 评论

这年头,民营地产不混个AAA都不好意思出来发债;非AAA民营地产,说实话,狄仁杰都懒得看。

但是,昨天写完苏宁电器之后,有粉丝在后台留言,让帮看看祥源,我就浏览了一遍祥源的三张表,看了一下它最近的公告,发现它旗下上市子公司祥源文化2019年计提了8个亿的商誉减值准备。

信用资质下滑,评级却被上调!

紧接着祥源的主体评级发生了变化的公告就出来了,狄仁杰本以为评级公司会给个“负面”或者“列入信用观察名单”,没想到,鹏元竟然逆势将它的主体评级由“AA”上调至“AA+”!

而大公却以“未收到跟踪评级必需材料”为由,延迟披露跟踪评级报告,或许,背后真正的原因是大公不愿给AA+,大公这次终于“败了”!

接下来,就让我们看看祥源到底值不值AA+。

首先,公司总资产规模不到500亿元,营收不到150亿元,净利润不到12亿元,内部现金流每年净流出15个亿以上,而且公司是以地产业务为核心,所以这个规模给到AA+,简直就是扯淡!

从基本面来看,公司主业分为三个板块,分别是房地产、基建和文旅。

房地产业务:

从销售规模上来看,2019年,公司房地产销售首次突破100亿元,与其他发债房企相比,销售规模很小;

从项目区域布局来看,公司地产业务主要集中于合肥和阜阳,剩余可出售面积中,一二线城市占比33.91%,三四线城市占比41.05%,阜南、五河等县级市占比25.04%,公司地产项目区域布局集中度很高,且质量较差。

从去化率来看,公司总可售面积990.64亿元,累计合同销售面积519.13亿元,整体去化率仅为52.42%,严重低于同行业平均水平,主要系区域布局较差所致。

从土地储备来看,截至2019年末,公司土地储备规模504.75万方,其中阜阳、宁波、十堰、蚌埠以及合肥分别占比26.07%、21.39%、19.81%、9.94%以及7.41%,土地储备区域布局集中度很高,且以三、四线城市为主,质量较差。

基建业务:

公司基建业务主要是由上市子公司交建股份(603815.SH)和祥源建设运营,主要是承担一些市政、道路工程,干的是城投的活,却没有城投的背景。交建股份干着苦活累活,利润却非常薄弱,近40个亿的资金基本都被占用了。去年刚上市,今年又要定增募资不超过12亿元,推进PPP项目建设。想想当年的南京建工,发生债务危机之后,是如何被无情地抛弃!

文旅业务:

文化板块,公司在2017年收购了祥源实业股权,间接取得了祥源文化(600576.SH)的控制权,形成商誉25.08亿元。2019年,因收购的翔通动漫未完成业绩承诺,祥源文化对其收购形成的商誉基本上全部计提了商誉减值准备(8亿元),占上年末净资产的43%!严重侵蚀了祥源文化的净资产!而公司因收购祥源文化形成的15.66亿元商誉,未来也将面临较大的商誉减值风险。

旅游板块:公司通过自建和收购的方式,获得了齐云山生态文化旅游区项目、阜阳颖淮生态文化旅游综合开发项目以及凤凰古城、黄龙洞等旅游项目,2019年实现门票收入4.74亿元。公司在建文旅项目计划总投资24亿元,已投资15.08亿元,资本支出规模较大,但是旅游项目现金回流较慢,且今年受疫情的不利影响,预计收入会大幅减少。看看新华联这些年,在文旅项目疯狂烧钱,最后导致资金链断裂,债券违约。

总体上来看,公司房地产业务规模较小,且区域集中度高,质量较差,去化率低,地产业务竞争实力较弱;基建业务体量较小,干苦活累活,利润薄弱,资金被大规模占用,替ZF打工,做着城投的业务,却没有城投的命;文旅板块投资大,现金回流慢,疫情对收入的不利影响很大,且下属上市公司计提大额商誉减值损失。

就这样的信用资质,不被调“负面”或者“列入信用评级观察名单”,已经很不错了,为何还能被上调至“AA+”?

评级公司为了业务竞争,就如此没有节操么?

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