当前县级城投公司发展所面临的外部环境较为有利，未来其基建业务量有望大增且保持良好的持续性，而且其发债融资的政策环境也有所放松。受益于此，后续县级城投债的体量将呈现显著的扩容趋势，意味着其有望成为更主流的投资标的。
通过样本梳理分析可知，县级城投债的发行特征主要表现为：一是，发行体量低于地级(包括地级市、地区、自治州等地级行政区)、区级(特指市辖区)、园区(特指各类经开区、高新区、特色工业园区等)，有很大的发行空间待挖掘;二是，成功发债的县级城投公司绝大多数拥有AA级及以上的主体评级，AA-及以下的低级别主体数量甚少;三是，大部分县级城投债内含特殊条款，包括特殊期限条款、交叉违约条款、财务指标承诺、事件约束型条款等;四是，以选择权之前的期限来看，县级城投债的期限集中在1年及以下、2年、3年和5年，尤以3年为主;五是，县级城投公司发债时采用公司债的比重最高，其次是采用非金融企业债务融资工具的，采用企业债的比重最低;六是，县级城投债以非公开发行为主;七是，发债的县级城投公司在区域分布上呈现出比较明显的分化态势，其中，江苏、浙江是第一梯队，山东、湖南、四川是第二梯队，河南、新疆、湖北、福建是第三梯队，发债规模处于前三梯队的省份中，除新疆外的其他省份均属于经济较为发达的省份。
从总体的角度来看，县级城投公司的资本实力较强，且具备一定的创收能力;资本结构较为合理，短期偿债能力尚可，但长期偿债压力较大;收入变现能力较好，但受项目建设支出规模较大影响，经营活动现金呈现大规模净流出，资金压力较大，无法对偿债形成有效保障;筹资活动现金流入规模较大，显示其对外部融资的依赖性很高，同时也从侧面反映出其具备较强的外部融资能力。从区域的角度来看，各省的县级城投公司在财务风险特征上分化明显。
在对县级城投公司进行信用分析时，应在城投行业信用评估框架的基础上有针对性地进行必要的调整。区域风险方面，建议投资者对政府债务负担情况、行政区划管理模式与财政体制(尤其是省管县模式的实施与取消)给予必要的关注，还建议投资者关注百强县排名的变动;经营风险方面，建议投资者对业务模式、转型进度及效果给予更多关注;财务风险方面，建议投资者对非标债务融资占比、应收政府款项在总应收款项中的占比给予必要的关注。
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作者：袁荃荃 中证鹏元评级 研究发展部
正文
一、县级城投债市场的发展环境
2020年以来我国新型城镇化进程提速，有望为县级城投公司带来较多的新增基建业务量。一方面，国家发改委于今年4、5月份先后印发《2020年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》、《关于加快开展县城城镇化补短板强弱项工作的通知》等重要文件，明确指出“推进以县城为重要载体的新型城镇化建设”是新型城镇化建设的一项重要任务，并清晰界定了县城城镇化补短板强弱项项目范畴，共涉及“公共服务设施提标扩面”、“环境卫生设施提级扩能”、“市政公用设施提挡升级”、“产业配套设施提质增效”4大领域的17项建设任务，同时还公布了120个新型城镇化示范县，为全国范围内的县城新型城镇化建设提供参照模板。另一方面，发改委还于8月份推出县城新型城镇化建设专项企业债这一创新债券品种，以更直接地对县级行政区产业平台公共配套设施、新型基础设施及环境卫生、市政工程、商贸流通、旧改、新型文旅商业消费聚集区公共配套等其他基础设施的建设提供融资支持。总体来看，我国县级行政区的新型城镇化建设已由理论指导阶段推进到实践阶段，未来一段时间县级城投公司的基建业务量有望迎来大幅增长，对债券融资的需求也将随之增多。
发行政策层面，受益于新《证券法》正式实施后债券发行注册制的全面推行，县级城投公司发债融资较以往更为便利，且发行门槛也有所放松。比如发行企业债时无需经由省级转报环节，发债周期显著缩短;再比如发行公司债，不再受“累计债券余额不超过净资产40%”、“股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元”等限制。同时，近年来债券发行主管部门对城投公司发债的各方面限制也均趋于宽松，比如发行企业债不再受“2111”发行申报数量限制;发行公司债不再受政府收入占比50%的上限限制(也即“单50%”);发行非金融企业债务融资工具不再受行政级别上的制约等，这很大程度上也对县级城投公司的债券融资形成利好。
综上可知，当前县级城投公司发展所面临的外部环境较为有利，未来其基建业务量有望大增且保持良好的持续性，而且其发债融资的政策环境也有所放松。受益于此，后续县级城投债的体量将呈现显著的扩容趋势，同时也意味着县级城投债将成为更主流的投资标的。那么，2020年以来县级城投债的发行特征如何?发债的县级城投公司财务状况如何?在地方政府财政管理机制越来越完善、举债越来越规范且转型进程持续推进的背景下，县级城投债的信用分析有哪些必须关注的重点?下文将详细阐述。
二、县级城投债的发行特征
本文所指的县级城投债指的是县、县级市等县级行政区(不包括撤县设区后形成的市辖区)下辖城投公司所发的债券。另外，在筛选县级城投债样本时，本文并不执行市场上现有的一些标准，而是根据多年来笔者对城投的理解来重新设定标准，并逐一进行认定。具体来看，本文所执行的标准主要在以下两方面区别于其他现有标准：
一是业务结构。以往，评级、投研等机构习惯于将市政工程代建收入、土地整治、安置房开发等公益性或准公益性较强的传统城投业务占比作为评判城投公司的重要指标，只有当占比高于一定水平(至少20%)，才将其认定为城投公司。不过，随着转型进程的深入，地方政府对所辖区域内的国有资源进行整合，与传统城投业务相距甚远的经营性资产被划入的情形越来越多，导致不少城投公司的业务结构发生变化，传统城投业务的收入占比下降明显，甚至不足20%，其他经营性业务收入的占比则大幅上升，但实际上城投公司在区域内仍承担基建重任，基建业务于公司而言仍十分重要，这种情况下本文仍将其认定为城投公司，而不会仅仅因其传统城投业务收入占比较低而将其剔除出样本池。比如，义乌市国有资本运营有限公司的主要收入来源为商铺出租、房地产开发、水务、商品销售等业务板块，基础设施等传统城投业务的收入占比不足5%，但其确实承担了义乌市大部分政府工程项目的建设投资和管理职能，近几年基建板块收入减少主要是受相关项目竣工结算节奏的影响，故本文仍将其认定为县级城投公司。
二是，行政级别。在确定城投公司的行政级别时，一般先考察控股股东或实际控制人，之后一定要进一步穿透到业务/项目层面，也即其所承建的项目主要集中于哪一个区域、与哪个政府部门签订的合同，同时还要兼顾政府支持的层面，也即其所得到的政府支持(如财政补贴、资产注入、政府债务置换等)主要来自哪个政府部门。若上述三个层面的结论保持一致，则很容易就能确定其行政级别;若不一致，则以业务/项目层面得出的结论为准。比如，昆山高新集团有限公司的实际控制人为昆山市国资办，近3年得到昆山市国资办共计5.04亿元国家资本金注入、4.39亿元政府补助和一定规模的财政贴息，但其定位是昆山高新区最重要的建设主体，承担的基建、安置房代建、定向销售安置房等业务均在高新区范围内，签署合同/协议的对象也是高新区财政局、管委会，因此本文将其认定为园区城投公司，而非县级城投公司。
如前所述，本文在筛选样本时系根据个人经验逐一进行甄别，以确保最终的样本中既“不混进伪城投”又“不漏掉真城投”，也即对于wind认定为城投的要逐一核查其是否真的是城投，对于wind认定为非城投的要逐一核查其是否真的非城投。这样一来，数据处理环节将耗费大量的时间和精力，因此在平衡研究结论可靠性和研究效率的基础上，本文仅以2020年前三季度的新发信用债为总样本池进行县级城投债的筛选。具体来看，2020年前三季度城投债的发行数量共计4275只，规模共计32532.03亿元，其中县级城投债的数量为603只，规模为3904.43亿元，在全部城投债的占比分别为14.11%和12.01%，高于省级(包括省、直辖市)，但低于地级(包括地级市、地区、自治州等地级行政区)、区级(特指市辖区)、园区(特指各类经开区、高新区、特色工业园区等)，说明县级城投债还有较大的发行空间待挖掘。
从发行主体的级别分布来看，发债的县级城投公司共300家，其中AA级主体210家，AA+级主体63家，AA-及以下级别主体15家，AAA级主体仅1家，未评级主体11家，可以看出成功发债的县级城投公司绝大多数拥有AA级及以上的主体评级，AA-及以下的低级别主体数量甚少。再来看县级城投债的级别分布。从主体评级来看，AA级主体发行的县级城投债最多，数量共356只，规模合计2212.33亿元，其次是AA+级主体，数量共217只，规模合计1548.90亿元，AAA级高评级主体及AA级以下低评级主体的发行体量均较小。从债项评级来看，虽然发行量仍比较多地集中在AA和AA+，但与主体评级不同，AA+级县级城投债的发行体量超过AA级，反映出不少县级城投公司在发债时附加了增信措施，使得债项评级高于主体评级。事实上，603只县级城投债中有182只债券附加了不可撤销连带责任担保、差额补偿、抵押担保、交易型信用增进等增信措施，其中采用不可撤销连带责任担保进行增信的债券数量高达173只，为县级城投债最主要的增信方式。
大部分县级城投债内含特殊条款，包括特殊期限条款、交叉违约条款、财务指标承诺、事件约束型条款等。具体来看，含权债的数量为446只，占比73.96%，规模为2980.77亿元，占比76.34%。其中，内含特殊期限条款的债券数量为370只，占比61.36%，规模为2559.97亿元，占比65.57%。县级城投债的特殊期限结构较为多样，以“A+B”型结构为主，其次是“A+B+C”型结构，也包括少量的“A+B+C+D”型、“A+N”型结构(注：A、B、C、D均为确定的期限，N则为不确定的期限)。以选择权之前的期限来看，县级城投债的期限集中在1年及以下、2年、3年和5年，尤以3年为主。3年期的债券数量占比达到51.08%，规模占比达到57.02%，1年及以下、2年、5年的比重较为接近，均在14%-17%之间波动。
县级城投公司发债时基本上采用了企业债、公司债及非金融企业债务融资工具中的所有细分类型，其中采用公司债的比重最高，超过总体的50%以上，其次是采用非金融企业债务融资工具的，比重超过总体的30%以上，采用企业债的比重最低，略超过10%。从细分类型来看，县级城投公司最多采用的债券类型为非公开发行公司债券，数量高达315只，规模合计2161.13亿元，其次是定向工具，数量为83只，规模合计515.3亿元，之后是短融(包括一般短融和超短融)、中票、企业债，最少采用的是公募公司债。另外，从债券类型分布结构也能看出，县级城投债以非公开发行为主，数量高达402只，规模合计2709.93亿元，在总体中的占比分别为66.67%和69.41%。
发债的县级城投公司在区域分布上呈现出比较明显的分化态势，其中，江苏、浙江是第一梯队，分别涉及发债主体79家和70家，发债规模均超出1000亿元;山东、湖南、四川是第二梯队，分别涉及发债主体24家、18家、25家，发债规模基本在200亿元以上;河南、新疆、湖北、福建是第三梯队，分别涉及发债主体12家、9家、13家、7家，发债规模均超出100亿元;之后是江西、安徽、贵州、重庆，分别涉及发债主体12家、9家、9家、6家，发债规模基本在50亿元以上;其他省份如辽宁、云南、广东、广西、陕西等均有零星发债，共涉及发债主体6家;内蒙古、黑龙江、甘肃、河北、山西等省的县级城投公司则未发债。综上可知，发债规模处于前三梯队的省份中，除新疆外的其他省份均属于经济较为发达的省份，在2019年GDP总量排名中位列前十，比如江苏、浙江、山东的排名分别为第2、第4、第3。
值得注意的是，广东省仅有1家县级城投公司发行了1期企业债，规模5亿元，与其第一经济大省的地位形成显著反差，这很直观地反映出其县域经济羸弱的现状，究其原因主要有二：一是广东的城镇化水平高度发达，省内经济总量排名靠前的多个地级市均没有县域划分，要么是经济强县早已“撤县设区”，比如广州、深圳、佛山、珠海，要么是实行市直管镇，以镇域经济著称，比如东莞;二是广东的区域经济发展很不均衡，主要靠珠三角城市群支撑，汕头、韶关、梅州、清远等粤东西北地区经济发展则比较落后，事实上广东省也已意识到这一问题，提出了“一轴、多中心、集群式”发展模式，以促进区域均衡发展。
三、县级城投债的财务状况
从总体的角度来看，有过债券发行记录的县级城投公司在资本实力方面表现尚可，且具备一定的创收能力;资本结构较为合理，资产负债率水平适中;相较巨大的长期偿债压力，短期偿债能力略好;收入变现能力较好，但受项目建设支出规模较大影响，经营活动现金呈现大规模净流出，资金压力较大，无法对偿债形成有效保障;筹资活动现金流入规模较大，显示其对外部融资的依赖性很高，同时也从侧面反映出其具备较强的外部融资能力。
从区域的角度来看，各省的县级城投公司在财务风险特征上分化明显。资本实力方面，浙江、江苏、湖南、山东的县级城投公司均较强，四川、江西、湖北则偏弱;创收能力方面，新疆的县级城投公司表现亮眼，超出江苏、浙江，原因在于其经营性业务占比较大且效益良好，而贵州、重庆的县级城投公司创收能力很弱，应引起关注;经营活动现金流普遍呈现净流出，尤其是福建、浙江、山东、安徽等省份，净流出规模很大，应予以关注;筹资活动现金流入规模与资产负债率呈现明显正相关，比如浙江、江苏、新疆的筹资活动现金流入规模较大，显示其外部融资需求较多、能力较强，受此影响其资产负债率也较其他省份更高，但总体上尚处于较合理的水平，而江西的筹资活动现金流入规模很小，资产负债率也很低，其外部融资潜力尚待挖掘;偿债压力方面，风险主要集聚在长期，尤其要关注重庆、浙江、江苏、贵州等省;短期偿债压力总体尚可控，但需要警惕收入变现能力弱化对短期偿债能力的影响，应重点关注江西、贵州、四川、湖南等省。
四、县级城投债的信用分析要点
县级城投公司的信用分析首先要根据城投公司的评级方法来进行，遵循城投公司信用分析方法总论的框架(见图5)。不过，县级城投公司的行政级别总体较低，所属区域的可用财力普遍较弱，因而其在区域风险、经营风险、财务风险以及政府支持等方面均有一定的特殊性。鉴于此，本文认为在对县级城投公司进行信用分析时，应在遵循城投行业信用评估框架的基础上，做更多必要的细化和补充。
下面，本文将在城投公司信用分析方法总论的基础上，针对每一个考察重点进行信用分析要点的提示与补充。
(1)区域风险：城投公司信用分析基础框架中，在区域风险方面主要考察与城投公司业务规模及持续性密切相关的区域内经济发展水平、基础设施建设需求、未来发展规划等，同时，还要重点考察区域财力水平，原因在于其直接影响到城投公司的业务回款及资金流转，进而影响到城投公司的偿债能力。细分指标上，主要选择GDP 规模及增速、地区人均 GDP/全国人均 GDP、公共财政收入等来衡量区域风险，同时还考察区域的产业集中度、政府性基金收入规模及稳定性、上级补助收入规模及稳定性等，将其作为区域风险的调整因素。
对于县级城投公司而言，本文认为还应至少对以下几个方面进行考察，以更全面地评估区域风险。一是，政府债务负担情况。建议关注三个细分指标：(1)债务率，即地方政府年末债务余额与当年地方财力的比率。其中，地方政府年末债务余额=直接债务余额+担保债务余额*50%(国内通用计算公式)，当年地方财力=当年公共财政收入+上级补助收入+政府性基金收入。它能有效衡量县级行政区债务规模的大小，通常以90-150%作为风险控制标准参考值。(2)偿债率(也称财政偿债率)，即地方政府当年还本付息总额与当年地方政府公共财政收入的比率，通常将20%设定为警戒线;(3)辖区内城投公司有息负债之和/公共财政收入，由于考虑了因城投公司的存在而可能形成的隐性政府债务，所以该指标能够反映出更广义的政府债务负担情况。不过，该指标在不同区域间的分化程度非常强，较难划定一条具体的“红线”，因而建议投资者将其作为对不同城投公司进行横向比较时的一个参考指标。
二是，行政区划管理模式与财政体制。在对城投公司进行信用分析评估的时候，往往很容易获得诸如GDP 规模及增速、地区人均 GDP/全国人均 GDP、公共财政收入等量化指标的数据，但对于数据背后更深层次的影响因素则没有进行充分的挖掘。事实上，除了资源禀赋、区位条件、人口数量与结构、人口流动状况等因素，行政区划管理模式与财政体制对地方政府经济实力和财政实力的影响也尤为深刻，因此在进行县级城投债信用分析时，也应对上述两因素给予更多关注。近年来“撤县设区”的现象不断涌现，引起了投资者的广泛关注，聚焦点主要在于撤县设区后县级行政区的“钱袋子”会发生怎样的变化，一旦可用财力变少则直接影响辖区内城投公司的信用质量。不过，还有一个被投资者遗漏的现象是，各地对直管县模式的态度出现分化，有些地方仍在稳步推进省直管县和扩权强县改革，比如山东，而有的地方则实质上取消了省直管县模式，重回省辖市管理模式，比如河南。无疑，省直管县模式的实施与取消对县级行政区的财政体制将产生一定的影响，进而会对其可用财力产生影响。一般而言，县级行政区若实施省直管县，则有利于简化财政补贴的下放流程，增加财政收入留存比例，而取消省直管县则相反。但实践中发现，在强市所辖县和弱市所辖县之间，实施省直管县模式对财力的影响有所不同，弱市所辖县接受省直管后通常能获得财政实力上的提升，强市所辖县则未必;同样，弱市代管县在被取消省直管后通常会面临财政实力的削弱，但强市代管县则未必，若能争取到一个比较合适的与地级市之间的利益分配机制，其有可能实现与地级市的共赢，财政实力也有望得以维持甚至提升。总之，本文建议投资者在对县级城投公司进行信用评估时，对行政区划管理模式与财政机制的变动尤其是省直管县模式的变化进行必要的关注，并对其如何影响县级行政区的财力进行审慎评估。
另外，还建议投资者关注百强县排名的变动。尽管百强县的数量有限，但其作为县域经济的“最强音”，经济增长潜力巨大，财政实力亦十分强健，其所辖的城投公司也比较频繁地活跃在债券市场上。根据2019年全国综合实力百强县排名，东部发达省份优势尽显，江苏上榜24县/县级市，排名第一;浙江上榜15县/县级市，位列第二;山东上榜13县/县级市，排名第三。事实上，上述三省的县级城投公司的发债规模和数量也确实在所有省份中遥遥领先。因此，本文认为通过百强县排名的变动能够捕捉到县域综合实力(涉及经济发展、社会进步、环境友好、城乡融合和政府服务效率等多个方面)的变化方向，进而能够为县级城投债的投资决策提供参考。
(2)经营风险：城投公司信用分析基础框架中，在经营风险方面主要考察业务竞争力、业务的稳定性及持续性、业务多样性。业务竞争力方面，主要关注是否为区域内非常重要的由政府机构直接设立的城投公司，或是否为某一重要领域/重要子区域的核心城投公司;若在同一区域同一领域有多家城投公司时，则关注城投公司的相对业务竞争力。业务的稳定性及持续性方面，针对不同的业务类型有不同的考察重点。对于市政基础设施建设和土地开发整理类业务，主要通过是否和政府就相关业务签订合作协议、是否就相关项目签订代建/回购/土地平整协议来考察，同时还要关注区域基建投资规划、土地出让规划及房地产市场景气度等因素;对于公用事业类业务、交通运输类业务及产业类业务，主要通过产品供给量和需求量变化、市场竞争格局等因素来考察。业务多样性方面，主要考察近三年收入构成中占比达到 20%的业务种类数量。考虑到不同业务的收入确认原则本就有一定的区别，且不同年份的项目竣工结算节奏可能差异巨大，大概率带来收入结构的较大波动，因此考察业务多样性时不只局限于近1年，而是扩展到近3年，也即近 3 年中有任何一年某业务板块的收入占比超过 20%，就可将其认定为一类主营业务，但有确凿证据表明其未来将不会再为城投公司带来相关收入的除外。
对于县级城投公司而言，本文认为还应至少对以下几个方面进行考察，以更全面地评估经营风险。一是，业务模式。根据笔者以往做过的系列研究，当前城投公司承接政府性业务主要可采取两大类合作模式，一类是特许经营类的合作模式，包括广义PPP和狭义PPP，前者包括BOT、BOOT、BOOST、TOT、ROT等，后者则特指财政部力推的PPP模式，具体模式为由政府与私人部门共同出资成立SPV，一方面引入社会资本，弥补项目投资资金缺口，另一方面在项目的论证设计、施工建设、运营管理等环节进行全过程合作，并共同承担风险，待合作期满再将项目所有权移交给政府。另一类是政府购买服务类的合作模式，主要是ABO。需要强调的是，不管采用以下哪一种合作方式，都须满足以下几个条件：不得新增政府债务，政府支出责任纳入预算，合作程序严格规范。否则，将大概率为城投公司的项目建设运营带来合规风险。因此，建议投资者在考察经营风险时，一定要对业务模式给予必要的关注。
二是转型进度及效果。近年来，随着我国财政预算改革的持续推进，地方政府举债受到越来越多的约束，规范性大幅提升，同时项目纳入预算也须达到更高的条件，管理上越发严格，这意味着城投公司与地方政府之间的关系将进一步地趋于明朗，在项目承接、外源融资、债务偿还等方方面面都将与地方政府保持“界限感”。这种情况下，不少县级城投公司都或被动或主动地提出了要加快转型，以增强自身的造血能力和财富创造能力。那么，到底县级城投公司的转型进度怎样?转型的效果又怎样呢?政府新划过来的资产是否为公司创造了更多收益和现金流?这些收益和现金流是否能够顺利地用于偿债?公司的战略控制力是否有所强化?公司的发展方向是否清晰并可控?在对县级城投公司进行信用分析时，不应将眼光局限在被美化后的报表上，还是要透过报表看实质，否则偿债资金来源看似增多了，实际上很可能只是停留在数字层面，而不是真金白银。
(3)财务风险：城投公司信用分析基础框架中，在财务风险方面主要考察城投公司的财务实力及财务杠杆状况。细分指标方面，主要考察有效净资产规模、资产负债率、EBITDA利息保障倍数、现金短期债务比和收现比等核心指标。值得注意的是，有效净资产规模是指剔除了无法产生收益的公益性资产之后的净资产规模，计算资产负债率时也应相应剔除。
对于县级城投公司而言，本文认为还应至少对以下几个方面进行考察，以更全面地评估财务风险。一是，非标债务融资占比。原因在于：经济下行压力加剧时，非标债务融资很可能成为压垮资金链的“罪魁祸首”，轻则导致债务违约，重则引发破产危机，而县级城投公司的非标债务融资较多，且已经出现不少的违约案例。所以，投资者在对县级城投公司进行信用分析时，务必要对其非标融资情况进行充分的摸底，尤其是要搞清楚有多少非标融资是容易诱发违约风险的“高危”融资，计算其在总有息负债中的占比，进而在不同发行主体之间开展融资结构健康程度的横向比较。至于如何甄别“高危”非标融资，主要通过融资模式与监管导向的背离程度、融资成本高低、期限长短来进行综合判断，详细方法请查阅笔者的另外一篇专题报告《如何透过非标来识别和评判城投公司信用风险?》。
二是，应收政府款项在总应收款项中的占比。该指标主要用于判断来自政府收入的可持续性，能反映出县级城投公司在所属区域内多大程度上参与了地方建设，进而能比较准确地判断县级城投公司与所属区域地方政府的联系是否密切及其对所属区域的重要性。县级城投公司的该项指标越大，则意味着其与政府的联系越密切，对政府的重要性越高，正常情况下获得一般性政府支持的力度会更大，出现偿债困难时获得特殊性政府支持的可能性也会更大;相反，如该项指标很小，则获得政府支持的可能性和力度均会下降。因此，在对县级城投公司进行信用分析时，建议投资者对应收政府款项在总应收款项中的占比进行测算。需要提示的是，通过该指标来判断县级城投公司对所属区域的重要性虽比较有效但还不够全面，仍需要结合更多信息进行深入考察，比如所有权(是否全资或很高水平的控股)、董事会和管理层(是否对董事会和管理层实现高度控制，比如对关键人员直接任命)、业务联系(是否承担了大量公共服务类业务的投资融职能，或在某些公共服务领域具有垄断性)、历史支持记录(以往是否持续获得政府提供的较大规模的政府补助、税收减免或资产注入等一般性支持，在近几年出现财务困难时是否获得了政府的及时支持)、产品和提供的服务(是否以向社会提供公共产品和服务为导向)、可替代性(所提供的公共产品和服务是否能够被其他企业轻易取代)、对政府的贡献(是否在当地就业、税收、利润、基础设施建设等方面贡献较大)、违约的社会影响(出现债务违约是否会对政府产生巨大的负面潜在影响，比如对地区金融生态环境声誉的影响、对地方政府或地区其他企业融资成本的影响、对居民正常生活的影响、对当地群众就业的影响)等。