随着金融去杠杆和供给侧改革的深化，很多发债主体尤其是民营企业逐渐退出了传统债券融资市场，未来的高收益债市场应在一级发行环节实现有效的突破和发展。

从一级发行环节来看，已经出现违约或风险事件的企业，评级较低，属于投机级别，若发行债券，一般应通过提高票面利率或折价发行的发行提高投资人的收益率，以增加投资者的认购动力，此类债券属于高收益债的范畴。

对发行人而言，高收益债券可以为那些信用级别较低且需要额外资金支持的困境企业提供稳定且固定利率的中长期资金，其对经营的帮助优于来自银行的短期浮动贷款。因此，高收益债券的发行可以帮助企业拓宽融资渠道，为其进一步发展提供长期稳定的资金来源，并帮助银行系统分散转移信用风险。如果有恰当的政策支持为困境企业发行高收益债券提供较为简化、灵活、市场化的发行程序的话，将可以大为改善中国资本市场资源配置的效率，解决当前中小企业融资难的困局。此外，高收益债券的发行可以帮助企业在市场化的机制下平衡股权融资和债券融资的选择，并根据市场化的利率来及时调整自身经营策略。

对投资人而言，高风险的债券为投资者提供一种风险收益介于一般信用债券和股票之间的投资选择。在丰富金融市场投资品种的同时，将有利于完善中国资本市场体系结构，帮助投资者构建合理的投资组合，获得额外的收益，进一步帮助市场发掘风险与收益的平衡点。

另一方面，目前中国经济发展过程中与高收益债券风险结构类似的融资需求和金融产品在民间早已有之，在政府的引导下开放高收益债券市场有助于疏导和规范如民问借贷、信托、典当、银行理财等类高收益债券的债权融资行为，降低相关融资成本，并通过阳光化、市场化的风险管理机制来降低市场风险、提高市场透明度、增强中国资本市场自我调节机制和资源配置的效率。

中国发展高收益债券发行市场将打破当前国内债券市场各类债券产品低风险甚至无风险的现状，帮助投资者培养风险意识和应对能力。

借鉴国外经验，可能适用于已违约或出现风险事件的困境企业高收益债发行方式包括：

债券要约交换/债券置换

债券要约交换为发行人就合资格持有人持有的尚未偿还现有债券要约交换新债券。交换要约的主要目为现有债券进行再融资并改善公司的债务结构，以使发行人能够更稳定地发展，并加强其资产负债表及现金流量管理，债券持有人不会就交换要约收到任何现金所得款项。

债券交换通过以新换旧的方式，避开了对债券债务重组的直接谈判，从而达到实现债务重组的目的。但是，如果现有债券持有人不同意交换新债券，拒绝接受交换要约，发行人并没有法律上的方法迫使他们接受。而旧债券持有人之所以可能不接受交换要约，是因为新债券中体现了债务重组计划，可能规定比旧债券更长的偿还期限或更低的债务净现值，而这些在旧债券持有人看来可能对自己不利。

【案例】：在MI能源控股在评级下调至“C”的情况下，就其到期的优先无抵押债券进行了交换要约，发行新的票息率为13.75%的3年期优先无抵押债券，以置换将于2019年到期的票息率为7.5%的优先债券的全部未偿还余额。

国内目前也对此亦开始了相关探索。2019年12月27日交易商协会发布《银行间市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南》第二十一条规定：“发行人可以通过置换方式处置违约债务融资工具。采取该种处置措施的，发行人应在充分沟通的基础上，向当期债务融资工具持有人发出置换要约，内容包含要约期限、要约流程、债项要素条款等。债务融资工具置换的具体规则由交易商协会另行制定”;2020年2月3日交易商协会发布《关于进一步做好债务融资工具市场服务疫情防控工作的通知》中规定“采用置换方式的，可在交易商协会履行特别注册程序后，向当期存续债务融资工具持有人发出置换要约，通过非现金方式以新发行债务融资工具置换存续债务融资工具。” 2020年7月30日，沪深交易所发布《关于开展公司债券置换业务有关事项的通知》，对债券置换的细节进行了明确。从国内实践来看，当前债券置换已在 “17桑德工程MTN001”(银行间)、“17华昌01”(深交所)及“17瓦房02”(上交所)进行试点。从本质上来说，债券置换的核心还是与持有人的谈判并寻找平衡点，通过置换实现以时间换空间的目的。

折价交易债券

“折价交易”(Distressed exchanges)，主要是债务人将已发行债券做折价处理来应对自身债务危机。由于2008年美国金融市场流动性枯竭，折价交易以其灵活性和低成本优势，成为目前境外债务处置的主流方式。根据债务人和债权人协商结果不同，将原有债权置换成新债权、现金、股权以及混合资产的案例均有出现其有两个基本特征：

1、发行人提供给债权人一种新的承担较少金融义务的金融证券或打包证券(如优先股或普通股，或具有较低票息或票面价值的债券)，用以交换原始的具有较大金融义务的债券。

2、这种交换有明显的帮助债务人避免违约的意图。

【案例】：2008年，GMAC LLC(通用汽车金融公司)出现了违约，并通过折价交易的方式置换大部分债券，力求减少投资者的损失。2009 年，福特汽车公司完成了710亿美元的折价交易，成为自1981 年以来非金融企业债券置换之最。

2019年8月28日，未名医药(002581.SZ)发布公告称，拟使用不超过 1 亿元闲置自有资金进行债券投资，通过深交所综合协议平台大宗交易购买不超过 100 万张(含)“17 未名债”债券，投资价格不超过80元/张。此前国内尚无类似公开案例，香港有股东认购先例，国外折价回购被认定为折价交易。因此未17未名债回购事件被称为“中国版Distressed Exchange样本”。

折价发行债券

“折价发行债券”即“discount bond”，意为低于其票面价值发行的债券，其票面部规定利率，到期时仍按票面金额偿还本息，其发行价与票面金额之差额相当于预先支付的利息。通常发行这种“折价债券”意味着发行人陷入资金困难，有一定的违约风险，可采取贴现债券和零息债券两种方式。在美国金融市场中，个人和机构投资者均可买卖“折价债券”。由于，此类债券的发行人多存在违约风险，因此，投资者在选择时，应该慎重考虑，根据发行人的信用级别等因素判断其是否会违约后再做决定投资。

实际上折价发行债券相当于在发行环节实现高收益债券的定价，折价部分对应投资者所承担的风险。

DIP模式下的融资

通过资本市场发行证券也是DIP(debtor in possession)融资的一种方式，但债务人陷入财务危机已进入重整程序，不可能达到资本市场正常的准入标准，因此需要就债务人发行证券这一特定交易进行单独豁免。前述适用DIP发行证券的豁免必须征得法院的许可，该司法豁免必须经过听证。且该司法豁免的范围相对较窄,因为并不包含所有的经过许可的重组。有一部分还需要满足联邦政府或地方州法定许可机构设定的条件,法院就必须就债务人发行证券的审查标准明细化,确保特殊情况下DIP证券交易的公平性。因涉及到和破产重整程序，推行该制度涉及和司法系统的沟通和协调，可能存在一定的推行难度。

【案例】：Metro Health于2002年7月1日宣布破产，并且就其1992年发行的债券已发生违约。破产受托人采取DIP模式进行重整，为进一步融资，分别发行了于2012年和2022年到期的债券，每5000美元债券分别支付17.67和17.98美元的利息。清算付款后，债券持有人的本金和应付利息总回收率约为21%。