劲嘉股份，2007年底在深交所上市，上市至今年化投资收益率7.64%。 主要负责烟盒、酒盒、电子产品及生活用品的包装印刷和材料生产。产品分为四类，烟标(72%)、彩盒(18%)、镭射材料(17%)和其他(11%)，另外内部抵消19%。 下图是公司的主要产品： 毛利率方面，烟

劲嘉股份，2007年底在深交所上市，上市至今年化投资收益率7.64%。 主要负责烟盒、酒盒、电子产品及生活用品的包装印刷和材料生产。产品分为四类，烟标(72%)、彩盒(18%)、镭射材料(17%)和其他(11%)，另外内部抵消19%。

下图是公司的主要产品：

毛利率方面，烟标44%、彩盒33%、镭射材料17%。毫无疑问，烟标是需要重点关注的对象。

值得一提的是，彩盒近两年保持高速增长，今年上半年，增速高达80%，并且营收占比首次超过了镭射材料，毛利率也从24%提升至32%，大有稳坐第二把交椅的气势。

电子烟是公司2014年开始涉及的领域，产品于今年6月刚刚上市，效果怎么样目前还不知道。

现在我们知道了公司主要是做包装印刷的，烟标是主要收入来源。那公司所在的行业怎么样呢?竞争激不激烈?未来发展如何?我们继续往下看。

从2019半年报中得知，公司重视烟标、彩盒和电子烟的发展，那就来分别看看这三个行业。

烟标行业：

有烟才要烟盒，烟盒是烟的配套产品，所以香烟的兴衰成败决定着烟标企业盈利的多少。

按照国家烟草专卖局预计，未来5年全球卷烟销量将以每年1%-2%的速度递减;国内也在2016年立下flag，要求在2030年将15岁及以上人群的吸烟率从27%降到20%。 加上人们的健康意识提升，这样看的话，未来香烟的需求大概率是逐渐下降的。但这需要一个十分漫长的过程，可能十几年，也可能几十年。为什么这么说呢?

原因一：烟草对于我国的财政收入历来贡献巨大，上缴的利税总额在万亿级别，占国家财政收入的5%以上。面对这么大一块肉，相信国家是不可能轻易松口的;

原因二：烟草的成瘾性。对于抽烟的人来说，戒烟是很难的，想想我们身边有多少人是戒过烟的?又有多少人是可以最后成功的?这也是烟标行业未来能持续发展的根本动力。

所以我认为，人们对烟的需求会长期存在，只不过随着时间的延长，烟的销量会逐渐下降。就短期来看，变化不大。 竞争格局方面，烟标企业主要分为三类：

第一类是全国性的烟标印刷企业，主要由八家上市公司组成，市占率约30%，其中劲嘉约占7%;

第二类是中小型、地方性烟标印刷企业，市占率约30%-40%;

第三类是各大卷烟厂的下属企业，市占率约30%-40%。

如果按照其他行业来看，这绝对属于竞争激烈的行业!大中小企业都有，格局分散，CR8才不到30%。不过，对于烟标行业来说可并不是这样。

烟标是烟的配套产品，所以烟标企业服务于卷烟厂。为确保烟标质量，卷烟厂会对烟标企业实行资质认证制度，只有取得「合格供应商资质」的企业才能进入烟标行业，整个过程通常需要 2-3 年时间。

试想一下，耗费2-3年才选出来一家好的供应商，结果用一次就丢掉?不太可能吧。所以卷烟厂一旦选定供应商，就很难再更换其他的了。

从烟标企业的角度看，那些认证早、技术高、质量好的企业就具有明显的优势，合作时间越长就越难被换掉。 自2015年烟草行业改革以来，国家就在不断提结构，烟草品牌向中高端集中。由于中高端烟草在烟标的质量、防伪等方面要求较高，而这只有大型烟标企业才可以达到卷烟厂的要求。

因此，烟标行业未来的集中度会进一步提升。 顺带说一个烟标行业的普遍现象，就是下游客户占比很高，劲嘉最低，前五大客户占比都有50%+，高的甚至到98%。

这点也不难理解，全国可以研发烟草的公司仅18家，并且都是长期合作，所以客户集中度较其他行业要高很多。 烟标行业就说完啦，接下来看彩盒行业。 从公司中报的描述就可以看出，这个行业的现状并不乐观。

小企业居多，市场集中度低，核心竞争力不强，有一定的周期性和区域性。目前主营彩盒的上市公司中，市值排名第一的裕同科技，仅上市两年，也没法作参考。 不过好在彩盒的需求是长期存在的，因为面对的客户以消费品为主，包括白酒、香烟、电子产品及生活用品等，并且行业也在向中高端集中。 我去看了下劲嘉官网的彩盒产品，发现都是以中高端产品为主。比如烟有中华、云烟大重九、南京九五之尊等;白酒涉及茅五泸洋，具体有什么大家可以去看下。

总之，作为一个不抽烟不喝酒的「老年人」，我当时看完的感受是……这样的烟酒有多少我要多少!

虽然公司的彩盒业务还在起步阶段，但增速很快，加上公司的方向与行业未来发展趋势是一致的，所以彩盒方面，劲嘉有一战之力。

最后是电子烟行业：

近年来，不管是国外还是国内，电子烟行业一片大好，市场份额增长迅速。国内电子烟市场规模从12年的8.5亿，扩大到17年的40亿，年化增长约36%。

我国作为电子烟生产大国，占全球90%的产能，但相比国外来说，国内电子烟的渗透率还很低，所以大部分电子烟都销往海外。 综合来看，未来电子烟的发展空间很大，需求也会持续增长。 总结一下：烟标行业需求稳定，竞争小，未来市场集中度会进一步提升;彩盒行业竞争比较激烈，但劲嘉的功底不错，符合行业趋势，未来可期;电子烟行业，未来发展空间大，不过劲嘉的产品刚刚上市，还要看之后的效果。 行业说完，接下来回到公司本身，看看劲嘉的实力到底怎么样。

有对比才有伤害，劲嘉的主要竞争对手是东风股份，所以就他俩作对比吧。

先看盈利能力：

ROE方面，平均下来东风股份更好，但整体来看是一个逐年下滑的趋势，劲嘉表现更稳定。

劲嘉16年突然的大幅下降，是因为15年烟草税增加，卷烟销量下降，导致公司16年净利润负增长;之后17年又增发融资，净资产大幅增加，所以ROE接连下滑。

营收方面，也是东风表现更好，但是2019H1被劲嘉反超，东风仅增长1%，劲嘉增长16%;归母扣非净利润劲嘉是22%，东风只有0.4%。

自2017年开始，劲嘉的各项指标都在持续上涨，与东风股份的差距越来越大。根据中报披露，公司三季度的利润增速会在20%-30%，盈利能力优秀。

再看盈利质量：

销售收现率，两家差不多;经营净利比，劲嘉要好于东风，特别是16年两家的差距，说明劲嘉对利润的要求更高。虽然从17年开始，劲嘉连续两年下降，但至少还在1以上，反观东风股份，直接腰斩。

自由现金流维持在5亿上下，比东风表现好。整体下来，劲嘉的盈利能力与盈利质量都不错。 简单梳理了2018年劲嘉的资产负债表，下图是简化后的：

应该注意的问题，都在备注里啦~

再说两个点：

一、存货中的“发出商品”意思是公司的货已经给出去了，但钱还没收到，一般会采用分期付款的方式，算是另一种应收款;

二、经常收购的企业，资产负债表里面的长期股权投资和商誉部分就比较多。这些对于目前的我来说，要分析清楚，难度有点大……不过我可以怀疑呀，对吧?

一般花高溢价收购公司，肯定认为这家公司是有钱途的，但是江苏顺泰自收购以来的业绩并不好，为什么当初还高溢价收购呢?是看重江苏市场么?这需要我们持续关注。

不过，劲嘉的盈利能力目前还没有受到影响，继续来看看公司的竞争力吧。 根据中报披露，公司的竞争优势可以概括为技术优势、生产规模优势、人才优势、成本控制优势。与东风股份相比，我认为劲嘉具备规模优势和技术优势。

规模优势。劲嘉在安徽、云南、贵州、川渝、江西、江苏等烟草大省均设有下属子公司，数量有30多家。

因为生意属性，卷烟厂通常会选择就近的烟标公司合作，所以这会给劲嘉带来更多的机会。规模优势使得成本降低，对应毛利率逐年提高，并在2017年成功超过东风股份。 技术优势。截止2019年H1，劲嘉拥有专利600+项，而竞争对手东风股份只有200+项，其它企业更少。在投入方面，劲嘉并没有比东风多多少，但是成果却多了三分之二，说明劲嘉的技术能力要更强一些。

加上中高端香烟在烟标的技术方面要求更高，所以这也是劲嘉的一项优势所在。

这里说个好玩儿的，嘿嘿~ 公司在2014年制定目标，要在2020年达到营收90亿，去年营收34亿，emmm……以目前的增速来看，2020的目标是肯定达不到了，所以公司更改了战略目标。

2018年之前：

2018年调整：

不过换个角度看，我们在估值方面也有了比较靠谱的参考。至少管理层认为之后的三年，达到这个目标应该不难：

保持行业龙头地位、利润增速至少10%、分红率≥50%。(这比之前那个靠谱多了) 总的来说，劲嘉的盈利能力与盈利质量都不错，账上资金充足，有息负债少，具备规模优势和技术优势。但其靠收购来扩大规模的方式，需要关注被收购公司的经营情况。 劲嘉的风险： 国家控烟+提税顺价。如果之后国家加快控烟，或者再像16年那样提高烟的税费，导致销量减少，那企业的盈利也会受到影响。

多元化失败。彩盒、电子烟的拓展不及预期。 收购的公司业绩波动。上面已经说过江苏顺泰，这里再说一家公司长春吉星。

2016年，公司收购长春吉星70%的股权，当初定的是2016-2018连续三年，每年都要达到业绩目标才给剩下的钱，之后由于17年业绩不好，改为2016、2018、2019。 所以，收购公司的质地很重要，这是需要我们持续关注的。 股权质押过多。管理层质押的股票加起来，占其所持有股票的90%+，这可不算是个好现象。

最后，简单说下估值吧，综合各方面因素，净利润增速给15%，无风险收益率4%，折现率8%。

当前市值172亿，不适合买入。

中秋月圆夜，阖家团圆时。后天就是中秋节了，你回家的票买好了嘛?