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城投债高折价甩卖的逻辑

每日一贴 债市狄仁杰 评论

这些年,城投债虽然不时地被爆出“技术性违约”,但是27年来一直保持刚兑,这是个不争的事实。

但是,现在二级市场上,高折价成交的城投债越来越多,相应的投资高收益债的产品也呼之欲出。

一方面,城投债27年保持刚兑,另一方面,城投债二级频现高折价成交,何也?

本质上来说,高折价成交是对城投债未来违约率以及回收率的一种预期,频繁成交代表市场的博弈群体、力量越来越强大。当然,市场分歧也越来越大。

从现实原因来看,城投债折价甩卖主要分为被动和主动两种。

城投债高折价甩卖的逻辑

被动:

其一:部分城投债是JGH发行,依赖滚动协议式回购加杠杆,若回购方届时不能按约接回,则逆回购方面临风险敞口,可能会通过二级市场或者匿名拍卖等平台,高折价甩卖城投债。对于逆回购方来说,他们的底线是能够收回自己的本息,所以他们能够接受的价格通常在质押率附近。比如市场上经常50-60元成交的XTJS等等。

其二:部分产品可能因为踩了大雷,或者市场环境等原因,遭到投资人的集中赎回,导致产品不得不清仓。对于持有的部分流动性较差的城投债,产品管理人不得不通过折价销售的方式来换取流动性。

主动:

投资人主动折价甩卖城投债的核心原因是:随着城投债市场的演变或者城投个体信用风险的边际恶化,其风险收益比不符合产品的投资逻辑。

比如:

1、市场整体对市场化业务占比较大的城投相对比较排斥,QGT违约强化了这一预期。部分市场化业务转型步子跨的比较大,或者本身市场化业务占比较多的城投平台,其债券二级市场频现高折价成交。比如YCT、QH和WF的某些平台等等。

2、部分区域城投被爆出非标、银行贷款等违约、债券“技术性违约”等事件,有的甚至被下调评级,导致部分投资人将其移出白名单,甚至对该区域采取一刀切政策。典型的是GZ、DB等某些网红区域城投。

3、部分地区城投有息债务率过高或者近年来地方ZF隐性债务率上升速度过快。未来,若监管限制这些红色区域城投融资,可能会对区域城投偿债能力造成较大的不利影响。典型的是某些老网红和新晋网红区域。

4、区域内产业国企违约,金融生态环境的恶化,叠加信用债市场整体信用风险偏好的降低,可能导致某些投资人对部分高评级、高行政级别的城投债割肉,典型的是HN、TJ等。

5、部分区域老平台融资难,近年来频繁弄出新平台来融资,城投平台的核心融资功能不断弱化,投资人甩卖老平台债券保平安。

当我们做债券二级市场交易,如果有机会了解到对手方甩卖城投债的逻辑,可能会更获取更好的谈判筹码。

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