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五洋债一审判决解决了什么,遗留了什么

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2020年7月15日,最高人民法院正式发布《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》(以下简称《债券座谈会纪要》)。2020年12月31日,杭州中院就五洋债证券虚假陈述责任纠纷案件作出一审判决。

五洋债一审判决解决了什么,遗留了什么

文/汤耀、刘子航  今天

作为《债券座谈会纪要》发布后的债券虚假陈述诉讼第一案,也是全国证券民事赔偿代表人诉讼第一案,五洋债的一审判决引起了很大的关注。

第一案,即敢为天下先,杭州中院在这一诉讼中,有不少值得尊重之处:

广发英雄帖--代表人诉讼

司法具有谦抑性,民事诉讼可不告不理,但从实际解决问题和公平角度,视而不见则不如友情提示。2020年3月13日,杭州中院发出了通知相关自然人权利人向法院登记的公告,宣布采取人数不确定的代表人诉讼方式审理五洋债虚假陈述案,体现了杭州中院的担当、自信、气度。

从案情及判决结果看,均为路标式案例

证券虚假陈述中,股票虚假陈述相对多,债券虚假陈述相对少,五洋债虚假陈述诉讼,被告涵盖发行人、发行人控股股东(并任董事长)、主承、会计师事务所、评级公司、律所,案情全面,相应,判决也对各被告责任进行了一一理清。昆山反杀案的全民关注和判决出炉,曾推进了正当防卫的概念普及及关于正当防卫的司法审理倾向,而包括五洋债在内的一系列债券虚假陈述诉讼中关于各方责任的明确,也将会普及和推进债券一级发行及存续过程中“卖者尽责”这一概念的落地,这种正本清源,有望通过纠纷解决这一尾端环节而逆向发力,从源头上改变债券信息披露中的不严谨、不履责。

以上两点,看起来简单,实为司法综合实力的体现,闪耀的是大包邮区的文明之光。杏花烟雨江南,不只温婉;苏杭之水也不只西湖,还有钱塘潮,钱塘潮起,也可奔如惊雷。关于钱塘潮,有宋词一首,正可用于表达对此案和对江南的感怀:

酒泉子·长忆观潮

【作者】潘阆 【朝代】宋

长忆观潮,满郭人争江上望。来疑沧海尽成空,万面鼓声中。

弄潮儿向涛头立,手把红旗旗不湿。别来几向梦中看。梦觉尚心寒。

功,不必毕于一役,事,不怕有人争议。五洋债的一审判决,树立了一块路标,前路则依然需要在行进中继续探索。具体探讨如下:

一、机构投资者是否会被区别对待

五洋债一审判决纳入了自然人,但尚未纳入机构,这也留下一个猜想:自然人和机构,是否会在判决中被区别对待。这种不成熟观点的依据是:机构投资者有更强的尽调能力。

这种观点,其实只是被痛批的完美受害人理论在证券虚假陈述这一领域的回光。完美受害人理论就是:只要受害人没有十全十美,我就要去谴责受害人,甚至不惜站在加害者一方。放在债券虚假陈述里,就是:机构投资者尽调能力更强啊,你没有发现造假,那是不是你有问题?

将军百战死,壮士十年归。谁又不想在每一次投资里安全归来?但你怎能对一位负伤的老兵说:在那一战里某某新兵都全身而退了,你这个经验丰富的战士却受了伤,你的膝盖曾中了一箭,那么,你,一定是有问题吧?

解决这个问题的根源,是看证券法、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》、《纪要》等文件对于虚假陈述中的投资人是否明确区分为自然人和机构投资者,实际没有,那么在这个领域妄起刀兵,就属于嫁祸江东、居心叵测了。

二、若不对虚假陈述、逃废债有力追责,打破刚兑这个理念反倒会被架空或利用

五洋债对中介责任的判决,是引起了不少中介机构的抵触的。这种抵触,是还没有明白,对虚假陈述、逃废债的追责,不但不是违反打破刚兑这一理念,反倒恰恰是打破刚兑过程中必不可少的一环。打破刚兑,是建立在卖者尽责这一纪要明确规定的原则的基础上的,如果发行人在欺诈发行,为债券发行提供服务的中介机构不勤勉尽责、甚至沆瀣一气,债券出现问题了大家却跑出来说:打破刚兑,买者自负。这种做法,实质上是在抹黑打破刚兑。打破刚兑,一定是建立在前期责任理清的基础上的,卖者不尽责,买者如何责任自负?譬如商品正常的使用损耗,由消费者自负,而假冒伪劣产品,就一定得有追责机制。

三、食得咸鱼抵得渴:中介的努力方向是改善债券发行中的合作模式,和加强内控,而不是拿橡皮擦去擦曾经犯过的错

近期,为进一步健全公司债券承销报价内控机制,压实承销机构的报价管理责任,保证债券承销质量,维护行业良性生态,中证协在总结债券承销报价相关实践经验的基础上,按照市场化、法治化思路,形成《公司债券承销业务规范(修订版征求意见稿)》,并向行业公开征求意见。

这跟一系列的大方向是配套、吻合的:打击虚假陈述、逃废债,建立债券发行中良性健康的中介服务机制(包括加强内控及合理收费),在大家各司其职的基础上,兑付可以打破,市场投资者也能够心甘情愿地去买者自负。

五斗米难挣,有时难免折腰,但市场不能总是求易舍难。中介机构应该借这种大趋势,在债券发行环节中谋求改变,改变不了上游,下游如何清净?河水不清净,包括中介在内的市场主体,可得长久的安宁?中介不宜将自己定位为发行人的乙方,要认识到自己的短期和长期收入,都是来自于投资人和债券市场,来自于资本市场“看门人”的这个角色定位。

另一种隐蔽的观点是,中介未勤勉尽责时,跑去追问投资人:中介此处的未勤勉尽责,跟你的投资决策和投资损失,真的有因果关系吗?

这种追问看似有理,实际上有问题,问题在于,他们是否会用同样的力度去追问:发行人和中介除了此处的未勤勉尽责,可还有彼处的未勤勉尽责?发行人和中介获取了大量的底稿、进行了详尽的尽调,呈现出来的披露信息却与事实南辕北辙,发行人和中介的问题当真只有被呈现出来的这些?

要判断天平该倾斜于哪一方时,刻意去镂空其中一端的砝码,这种事情,是立场先行之后的手段取舍罢了。不光五洋债中出现这种声音,在未来的康得新造假追责中,我相信仍然会有类似的辩解方式,即不去追问中介的问题,只执着于投资人的过错,在投资人挨打时拉偏架、和稀泥。

这种追问方式的无趣在于,关于这个问题,证券法、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》、《纪要》的观点都是明确的,有重要内容存在虚假陈述,就要对投资损失承担责任。若置明文规定于不顾,立志要在规定外去开荒,则恐怕不是学术问题,而是立场问题。

文章还是以钱塘潮收尾。水浒传中鲁智深也是一个跟钱塘潮大有渊源的好汉,智深留有一偈:平生不修善果,只爱杀人放火。忽地顿开金绳,这里扯断玉锁。咦!钱塘江上潮信来,今日方知我是我。

智深自然并不爱杀人放火,反倒是个勤修善果也敢于反思的好汉。我们应该向这样的好汉子学习,借五洋债一审判决的钱塘潮,在后续的思想和行为上顿开金绳、扯断玉锁,想一想,“我”到底应该做怎样的一个“我”。大概应该是这样的吧:发行人诚实守信,中介勤勉尽责,监管和司法介入及时,权责明晰到位,若如此,投资人则自然愿赌服输。

这也正是五洋债一审判决的观点,不妨重读其中一节如下:资本市场的健康发展依托于市场主体的诚信建设,切实而严肃地践行信息披露制度是证券市场健康繁荣的根本保证,也是投资者在充分了解真实情况的基础上自行作出交易判断、承担交易风险的前提。虚假陈述是证券市场的传统痼疾,不仅直接损害投资者的利益,更对公平公开的投资环境造成极大的破坏。让破坏者付出破坏的代价,让装睡的“看门人”不敢装睡,是司法审判对证券市场虚假陈述行为的基本态度。

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