这年头，存续债券规模超百亿，且做过非市场化发行的大型民企，还没躺下的，已经屈指可数了，武汉当代集团算一个。

当代集团从一个研究所，成长为湖北省最大的民营集团，业务版图涵盖医药、文体、旅游、教育、房地产以及金融等等，业务非常多元化。其扩张主要由债务驱动，对债券融资依赖很大，且涉及到了非市场化发行。目前债市环境对民企不太友好，当代集团再融资压力较大，当代集团近年来，加大旗下子公司债券发行力度，或许能够支撑一时，但是并非长久之计。

YY团队专门写了一篇关于当代集团的研究报告，内容很详尽，狄仁杰便不再赘述。狄仁杰今天重点是想分析一下当代集团旗下的上市公司当代文体(以前叫当代明诚，最近改名了，以下简称“公司”)

今年年初的时候，为了支持武汉区域企业融资，交易所给公司6亿元私募债审核开了绿色通道，加上18年发的三期私募债，公司存续私募债金额为12亿元。对于公司这样净资产只有40个亿的传媒企业来说，这已经是一个不小的数字了。

可万万没想到的是，公司最近又要发8个亿的小公募债!募集资金用途主要是为了偿还SC信托借款和并购贷。(SC信托是今年暴雷信托最大的热门，若这期债券发行成功了，SC信托的投资人真的要好好感谢债券投资人)。

回顾公司发展史，2014年的时候还是一个总资产不足2个亿的小公司，2015年收购强视传媒，进军影视行业;2016年收购双刃剑，切入体育营销业务;2018年高价收购新英开曼，拿下了英超、欧洲杯、西甲等重大国际赛事的版权等等。

公司通过疯狂并购，快速切入到影视、体育版权经营等业务板块，但是因为高溢价并购，也形成了大规模的商誉，埋下了潜在的雷。截至2020年中期末，公司商誉账面价值34.34亿元，占公司总资产的34.40%，净资产的85.69%，公司的主要业务几乎全部来自收购。

公司影视业务收入非常不稳定，今年上半年营收甚至为负;新英开曼获取的英超版权在2019年已经到期，且后续版权竞标失利;欧洲杯因受疫情不利影响延后，对公司收入造成较大的不利影响。国际赛事版权竞争非常激烈，若新英开曼在后续版权竞标中失利，会对公司的收入造成重大不利影响，公司甚至面临较大的商誉减值风险。

疯狂并购的背后是大额有息债务的支持，截至2020年中期末，公司有息债务近40亿元，其中银行借款、债券和非标债务融资规模分别为10.6亿元(主要是收购新英开曼形成的并购贷)、11.9亿元以及16.9亿元。除此之外，今年上半年，公司还找关联方和非关联方拆借了8.2亿元资金，公司账面货币资金仅1.58亿元，债务压力非常大。

公司的银行借款主要系并购贷，以新英开曼股权做质押，除此之外，公司其它银行借款规模很小，债务融资主要依赖非标和债券。再去翻翻公司公告，很多定融和信托融资计划，公司融资渠道结构比较差，且存在恶化的趋势。

2019年，公司净亏损0.68亿元，其中母公司净利润1.05亿元，少数股东亏损1.73亿元;2020年上半年，公司净亏损5.91亿元，其中母公司亏损5.39亿元，少数股东亏损0.53亿元。公司经营业绩持续大幅恶化，且现金流高度紧张，可是公司却坚持要分红近6300万，估计就等着这8亿元债券发出来分红呢。

最后看看公司的资产状况，近四成是商誉(34.34亿元)和版权(3亿元)、近三成是对新爱体育(11.51亿元，近年持续亏损)、天风证券(3.89亿元)股权投资以及预付项目股权款(10亿元)等、其余的主要是被上下游占款(16.7亿元)和影视剧存货(13.3亿元)，资产流动性非常弱，且变现价值较低。

当代文体所处的行业本身波动风险就比较大，且公司经营业绩大幅恶化，疯狂并购导致商誉高企，债务压力大，现金流高度紧张，基本面差，根本不适合发债!

或许有人会说，公司虽然信用风险高，但是不还有当代集团给担保么?但是，当代集团本身债务压力很大，且存续债最近二级市场出现80元以下大额成交，实际增信效果能有多少?

债券投资人或许成为了最后的接盘侠。